Onzekerheid beïnvloedt het succes van monetair beleid

Waarom onzekerheid ertoe doet

Sinds 2020 zien we een toename van de onzekerheid in de wereld en in de economie. Denk aan de coronapandemie, de oorlog in Oekraïne, de energiecrisis, oplopende importheffingen, oorlog in het Midden-Oosten en geopolitieke spanningen. De Europese Centrale Bank reageert op deze schokken door de rente te wijzigen om de inflatie op het doel van 2% te houden of er naartoe te bewegen. Dat roept de vraag op: werkt een rentestap altijd op dezelfde manier door in de economie? 

Onzekerheid kan ervoor zorgen dat mensen en bedrijven voorzichtiger worden. Huishoudens stellen grote aankopen mogelijk uit. Bedrijven wachten met investeren. Banken en financiële markten kunnen terughoudender worden met krediet. Daardoor kan een renteverhoging in onzekere tijden anders uitpakken dan in een periode waarin de vooruitzichten duidelijker zijn. 

Renteverhoging werkt sterker in rustige tijden

Een nieuwe DNB-analyse laat zien dat een renteverhoging anders doorwerkt wanneer de onzekerheid hoog is dan wanneer de economische omgeving relatief rustig is. Daarbij zijn drie vormen van onzekerheid in het eurogebied geanalyseerd:

• Financiële onzekerheid: onrust op financiële markten of twijfels over financiële stabiliteit.

• Macro-economische onzekerheid: onzekerheid over de economische vooruitzichten, bijvoorbeeld tijdens de coronapandemie.

• Geopolitieke onzekerheid: spanningen rond internationale conflicten, veiligheid of handelsrelaties.

Deze maatstaven vallen niet altijd samen: elke indicator pikt andere vormen van verhoogde onzekerheid op. Dat onderstreept dat onzekerheid geen eenduidig verschijnsel is, maar verschillende oorzaken en uitingsvormen kan hebben. 

Figuur 1 laat voor alle drie vormen van onzekerheid zien dat een renteverhoging sterker doorwerkt wanneer de onzekerheid laag is. De figuur toont de geschatte effecten van een renteverhoging met 25 basispunten bij hoge en lage onzekerheid, afgezet tegen een basispad. Links staat het effect op de economische groei en rechts het effect op de inflatie. De punten geven de mediane effecten weer; de lijnen eromheen (de ‘whiskers’) tonen het 68%-betrouwbaarheidsinterval. Bij lage onzekerheid koelt bij een renteverhoging de economie duidelijker af en daalt de inflatie. In perioden van hoge onzekerheid zijn deze effecten kleiner en minder goed zichtbaar. Deze resultaten zijn symmetrisch bij een renteverlaging. Vooral wanneer financiële of geopolitieke onzekerheid hoog is, lijkt de doorwerking van monetair beleid zwakker. De analyse laat daarmee zien dat de economische context mede bepaalt hoe krachtig renteveranderingen doorwerken in de economie.

Wat betekent dit voor beleid?

De uitkomst van ons onderzoek betekent niet dat monetair beleid in onzekere tijden niet goed werkt. Wél kan het langer duren voordat de effecten zichtbaar worden, of kunnen de effecten minder sterk zijn. Voor centrale banken is het daarom belangrijk om niet alleen naar de renteverhoging zelf te kijken, maar ook naar de omstandigheden waarin het beleid wordt gevoerd. 

Gezien de minder sterke doorwerking van monetair beleid in tijden van grote onzekerheid, kan de centrale bank genoodzaakt zijn sterker te reageren om toch het gewenste effect op de inflatie te realiseren. Daarbij is het van belang om niet naar één onzekerheidsmaatstaf te kijken. Financiële markten, economische vooruitzichten en geopolitieke spanningen kunnen allemaal invloed hebben op de manier waarop monetair beleid doorwerkt. Centrale banken nemen daarom een scala aan indicatoren mee in hun beoordeling. 

Onzekerheid vraagt ook om een flexibele en datagedreven aanpak: centrale banken kijken steeds opnieuw naar hoe de economie reageert en of eerdere rentestappen voldoende effect hebben. Daarbij is heldere communicatie belangrijk. Centrale banken moeten immers kunnen uitleggen welke informatie zij gebruiken, waarom beleid soms wordt aangepast en hoe zij blijven sturen op prijsstabiliteit.