Hoe onzekerheid onze economie kan remmen

We leven in een onzekere wereld

Onzekerheid is als zand in de motor voor onze economie, omdat het ondernemers en consumenten terughoudend maakt bij investeringen en uitgaven. Die onzekerheid is momenteel uitzonderlijk hoog, vooral door de onvoorspelbaarheid van het handelsbeleid ingezet door de Amerikaanse regering en toenemende geopolitieke spanningen. De handelsoorlog brengt een  schok teweeg, met economische en financiële gevolgendie nu nog moeilijk te voorspellen zijn.

De handelsspanningen volgen op een reeks grote verstoringen in de wereldeconomie, zoals de coronapandemie en de oorlog in Oekraïne. Elke schok heeft de afgelopen jaren geleid tot pieken in de onzekerheid. De afgelopen vijf jaar zijn verschillende vormen van onzekerheid vaak tegelijkertijd sterk gestegen. Voorbeelden hiervan zijn onzekerheid op geopolitiek, economisch of financieel gebied.

Onzekerheid nu op historisch hoog niveau

Onzekerheid is moeilijk te meten, omdat het een abstracte en vaak ongrijpbare factor is die verschillende vormen aanneemt. Toch hebben wij in een nieuwe analyse geprobeerd beter inzicht te krijgen door verschillende maatstaven voor onzekerheid te combineren (zie figuur 1).

Figuur 1 - Wereldwijde onzekerheidsmaatstaven en samengestelde index

Bron: Berekeningen van DNB. Toelichting: de figuur toont een index van onzekerheid die is samengesteld uit de EPU-, VIX- en GPR-indices, zie Baker et al. (2016) en Caldara en Iacoviello (2019).

De onzekerheidsmaatstaven geven aan hoe vaak wordt bericht in media over onzekerheid in economisch beleid, handel en geopolitieke ontwikkelingen. De onzekerheid op financiële markten wordt op een andere manier gemeten, namelijk door de volatiliteit van de aandelenmarkt. Figuur 1 laat zien dat het aantal artikelen over onzekerheid de afgelopen tien jaar is toegenomen en vooral recentelijk sterk is gestegen. Onzekerheid over handelsbeleid is op dit moment het grootst. 

Aanzienlijke effecten op de Nederlandse economie

Onzekerheid beïnvloedt de economie op verschillende manieren. Het schaadt het sentiment en vertrouwen in de economische vooruitzichten. Huishoudens worden over het algemeen voorzichtiger bij onvoorspelbaar beleid, wat weer kan leiden tot uitstel van uitgaven of hogere besparingen. Ook bedrijven kunnen hun investeringen uitstellen of terugschroeven vanwege pessimisme of onzekerheid over toekomstige omzet. Verder spelen handelsbetrekkingen een rol. Zo kan onzekerheid over invoerheffingen de wereldwijde handelsstromen verstoren, doordat productiekosten toenemen en de toegang tot buitenlandse markten beperkt wordt.

Deze analyse laat zien dat onzekerheidsschokken in Nederland leiden tot snelle dalingen in belangrijke economische indicatoren (figuur 2). Binnen slechts een paar maanden na een onzekerheidsschok daalt het economisch sentiment met 2,3% en het producentenvertrouwen met 1,6%. Deze schokken veroorzaken ook een daling van de investeringen met 0,4% (terwijl de gemiddelde jaarlijkse groei op lange termijn 2% is) en een daling van de industriële productie met 0,6% (gemiddelde jaarlijkse groei op lange termijn van 1%).

Figuur 2 - Effecten van onzekerheid op de Nederlandse economie

Bron: Berekeningen van DNB.

Toelichting: de figuur toont de geschatte maximale effecten op belangrijke Nederlandse economische indicatoren na een toename van de totale onzekerheid met één standaarddeviatie, gebaseerd op een Nederlandse media-index (Financieele Dagblad) en geschat met behulp van een Bayesiaans VAR-model over de periode 2005-2025. De y-as laat de procentuele veranderingen zien.

In deze analyse gebruiken we ook specifieke maatstaven voor onzekerheid in Nederland, op basis van berichtgeving in Het Financieele Dagblad.

Vergelijkbare, maar minder grote effecten worden gevonden in het deel van de analyse dat zich richt op de economische effecten van de onzekerheid over het klimaatbeleid, die de laatste tijd ook sterk is toegenomen.

Weerbare financiële sector belangrijk om gevolgen onzekerheid te beperken

Naast de impact op de economie kan verhoogde onzekerheid ook de financiële stabiliteit beïnvloeden. Onze analyse laat zien dat verhoogde onzekerheid gepaard gaat met grotere correcties in aandelenkoersen, bedrijfsobligaties en bankobligaties. Dit hebben we ook gezien op de wereldwijde financiële markten sinds de start van handelsspanningen, vooral begin april. Via dit financiële kanaal kan een onzekerheidsschok de risicopremies verhogen en zo de algemene financieringsvoorwaarden verkrappen. Een verhoogde risicoaversie bij banken kan de beschikbaarheid van krediet voor bedrijven en huishoudens verminderen en zo de economische bedrijvigheid schaden.

Een goed gekapitaliseerde bankensector helpt de risico's van verhoogde onzekerheid voor de economische en financiële stabiliteit te beperken. Schattingen voor Nederland en andere ontwikkelde economieën laten zien dat hogere kapitaalratio's voor banken het risico op een diepe recessie verkleinen. Uit onze berekeningen blijkt dat een toename van de kapitaalratio van banken met één standaarddeviatie (gelijk aan 0,7 procentpunt), de economische groei tijdens recessies met meer dan 0,3 procentpunt ondersteunt, vergeleken met minder dan 0,1 procentpunt in normale tijden.

Figuur 3 - Effect van een toename van bankkapitaal op de economische groei in Nederland, tijdens normale tijden en recessies

Bron: Berekeningen van DNB. Toelichting: De figuur toont het geschatte effect van een toename van het kapitaal van banken met één standaarddeviatie op de bbp-groei en de 90%-betrouwbaarheidsintervallen op basis van een kwantielregressie, waarbij de bbp-groei op jaarbasis de afhankelijke variabele is. Het model bevat als verklarende variabelen de bbp-groei van het voorgaande jaar, de index van samengestelde onzekerheid uit Figuur 1 en de Tier 1-kapitaalratio van de Nederlandse bankensector (beide met een vertraging van één periode). ‘Normale tijden’ is het effect op de mediane bbp-groei, en ‘tijdens recessies’ is het effect op de 10% laagste groei-uitkomsten (i.e. het 10e percentiel van de bbp-groei-distributie).

De verhoging van kapitaalratio's van banken in de afgelopen tien jaar heeft dus geholpen om de risico’s voor de Nederlandse economie te verkleinen. Een goed gekapitaliseerde bankensector vermindert ook de impact van onzekerheid bij grote economische schokken. Oftewel: dit verzacht de klap van de onzekerheid voor de economie. Het onderstreept het belang van het handhaven van kapitaalvereisten in huidige tijden van verhoogde onzekerheid, zodat de financiële sector bestand is tegen mogelijke schokken die onzekerheid teweegbrengt.

In de praktijk is dit ook al gebleken. Recente grote schokken zoals de Covid-19 pandemie hebben niet geleid tot problemen in de financiële sector. Sterker nog, de financiële sector heeft deze schokken geabsorbeerd. De versterking van mondiale financiële wet- en regelgeving na de financiële crisis heeft hier een belangrijke bijdrage aan geleverd. Niet alleen het mondiale handelssysteem, ook het mondiale systeem van regels om de financiële sector veiliger te maken en te houden, komt steeds meer onder druk. Het is echter van belang dat de weerbaarheid van financiële instellingen behouden blijft.

Multilateralisme en een sterk Europa

Om onze economie beter bestand te maken tegen onzekerheden, is  samenwerking tussen landen belangrijk. De huidige onzekerheid wordt vooral gedreven door internationale handels- en geopolitieke spanningen, die Nederland niet makkelijk zelfstandig kan oplossen. Daarom is het essentieel dat we ons blijven inzetten voor internationale samenwerking, een sterk Europa en goed functionerende multilaterale fora. Onze open economie is hierbij gebaat. In ons rapport ‘Overzicht Financiële Stabiliteit’, dat op 20 mei verschijnt, gaan we hier nog uitgebreider op in.

Toelichting: onzekerheid heeft brede effecten die zowel via financiële als reële economische kanalen optreden. Deze kanalen werken vaak op elkaar in en versterken elkaar.