ECB kiest voor simpel en helder inflatiedoel

Sinds 2003 kende de ECB een inflatiedoelstelling van onder, maar dichtbij 2% op de middellange termijn. Deze doelstelling bestond formeel uit twee delen, een prijsstabiliteitsdefinitie (0 tot 2%) en een inflatiestreven binnen deze definitie (onder, maar dichtbij 2%; zie figuur 1). Binnen de nieuwe strategie zijn de definitie en doelstelling samengenomen in één inflatiedoel van 2% op de middellange termijn. Het nieuwe doel is daardoor simpeler en biedt een helder anker voor inflatieverwachtingen: er is geen discussie meer over wat “dichtbij” precies betekent. Tegelijkertijd blijft de ECB gericht op inflatie op de “middellange termijn”, en dus niet inflatie op dit moment. Op korte termijn zijn afwijkingen namelijk onvermijdelijk, bijvoorbeeld bij economische schokken. Bovendien reageert de reële economie (bedrijven en huishoudens) niet meteen op aanpassingen in monetair beleid. Dat inflatie tijdelijk en gematigd van de doelstelling kan afwijken, naar onder en naar boven, is  dus integraal onderdeel van de nieuwe strategie. De focus op de middellange termijn biedt daarbij flexibiliteit om binnen het monetaire beleid rekening te houden met de oorzaak van inflatieafwijkingen van de doelstelling en met de bijeffecten van monetaire maatregelen.  

Figuur 1: De inflatiedoelstelling binnen de ECB’s oude en nieuwe monetaire strategie

Nieuwe doelstelling is symmetrisch  

De oude doelstelling stamt uit een tijd waarin hoge inflatie de belangrijkste bron van zorg was. Daarbij kon de prijsstabiliteitsdefinitie (0-2%) onbedoeld de indruk wekken dat de ECB inflatie boven de 2% wilde vermijden, maar dat 0% inflatie wel acceptabel was. De laatste jaren hebben laten zien dat niet alleen te hoge, maar ook te lage inflatie voor problemen kan zorgen, zoals het risico op deflatie en de noodzaak voor onconventionele maatregelen.

Het nieuwe doel is daarom niet alleen iets hoger dan het oude doel, maar ook expliciet symmetrisch. Symmetrie betekent hier dat negatieve en positieve afwijkingen van inflatie ten opzichte van de doelstelling even ongewenst zijn en een vergelijkbare beleidsrespons vereisen. Daarbij houdt de ECB rekening met de effectieve ondergrens op de eigen beleidsrente. Het feit dat die rente maar beperkt negatief kan worden (terwijl de ECB deze in theorie onbeperkt kan verhogen) vormt namelijk een eenzijdige begrenzing. Dit kan bij een diepe crisis met een langzaam herstel tot aanhoudende lage inflatie leiden, met als gevolg dat inflatieverwachtingen zich op minder dan 2% verankeren. Om dit te voorkomen is krachtiger en langer ruim monetair beleid nodig wanneer beleidsrentes zich dicht bij de effectieve ondergrens bevinden.

Versterkte forward guidance vermindert kans op premature verkrapping

Om verwachtingen over het toekomstige monetaire beleid te sturen en zodoende ook langere rentes te drukken, gebruiken centrale banken forward guidance. Hierin leggen ze uit welk monetair beleid te verwachten valt bij welke inflatieontwikkeling. Soms gebeurt dit mede op basis van de eigen economische ramingen. Dit draagt eraan bij dat de door financiële markten verwachte rente meebeweegt met de economische omgeving. Om de nieuwe inflatiedoelstelling te onderstrepen, heeft de Raad van Bestuur van de in ECB in juli de forward guidance over de verwachte beleidsrente aangepast: “Ter ondersteuning van de symmetrische inflatiedoelstelling […] verwacht de Raad van Bestuur van de ECB dat rentetarieven op hun huidige niveau of lager blijven totdat zij ziet dat inflatie ruim vóór het einde van deze ramingshorizon én duurzaam voor de rest van de ramingshorizon 2% bereikt”.  Met andere woorden: de ECB zal de rente pas verhogen wanneer zij verwacht dat de inflatie op korte termijn 2% bereikt en inflatie in de daaropvolgende ramingsjaren niet flink van 2% zal afwijken. Ter ondersteuning van deze raming moet ook de onderliggende inflatie (inflatie geschoond voor volatiele componenten, zoals de olieprijs) duidelijk richting 2% bewegen.

Met de nieuwe forward guidance onderstreept de ECB haar commitment aan inflatie van 2%. Gevolg van de gekozen aanpak is dat er een kans bestaat dat inflatie tijdelijk iets boven de doelstelling uitkomt. Dit is geen doel op zich, maar een consequentie van het feit dat de ECB na een decennium met te lage inflatie zeker wil zijn dat de doelstelling is bereikt, voordat zij de rente weer verhoogt. Hiermee gaat de ECB overigens minder ver dan de Amerikaanse centrale bank, die periodes van lage inflatie actief probeert te compenseren met periodes met hogere inflatie.

Nieuwe forward guidance staat niet per definitie gelijk aan lower for longer

De nieuwe forward guidance impliceert niet automatisch dat de rente jarenlang laag blijft. Forward guidance werkt namelijk via twee tegengestelde mechanismes. Enerzijds belooft forward guidance dat bij gelijkblijvende economische omstandigheden het monetair beleid langer ruim blijft, waardoor financiële condities verruimen. Anderzijds kunnen de verwachtingen van een ruimer monetair beleid en een daaruit voortvloeiende snel aantrekkende economie tot een krachtiger herstel leiden. Bijvoorbeeld als bedrijven door het vooruitzicht van ruim monetair beleid eerder geneigd zijn te investeren. In zo’n scenario hoeft de rente uiteindelijk juist minder lang laag te blijven.

*Tegenover het licht hogere inflatiedoel staat dat de ECB de kosten voor eigenwoningbezit beter gaat meewegen in de inflatiemaatstaf. Naar verwachting zal dit de gemiddelde inflatie licht verhogen. Het volgende bulletin in deze reeks over de strategieherziening gaat hier nader op in.